Temmuz 2025’te, Robinhood kullanıcıların Arbitrum zincirinde 5x24 saat boyunca ABD hisse senetleri ticareti yapabileceğini duyurdu; Bybit ve Kraken, İsviçre uyum kuruluşu Backed Finance tarafından sağlanan xStocks’un lansmanını duyurdu; Coinbase, tokenlaştırılmış menkul kıymetler ihraç etmek için SEC’e başvuruda bulundu. Piyasa tartışmalarla çalkalandı ve ABD hisse senetlerini zincir üstü ticaret yapmak kullanıcıların dikkatini çeken bir konu haline geldi.
Bu, ABD hisse senetlerinin blockchainde olduğu ilk kez mi?
2020 yazında DeFi dönemine geri dönersek, Mirror Protocol Terra zincirinde mAssets adı verilen sentetik varlıklar başlattı ve kullanıcılara KYC veya aracı hesapları olmadan Apple ve Tesla gibi ABD hisse senetlerini “tutma” imkanı sundu. O zamanlar, Mirror büyük bir hırsa sahipti ama nihayetinde Luna’nın çöküşü ve SEC’den gelen sert düzenlemelerle kayboldu.
Beş yıl sonra, xStocks gibi yeni nesil ABD hisse senedi tokenizasyon ürünleri geri dönüyor. Bu ürünler, o yılın Mirror’ından varlık yapısı, uyumluluk, teknoloji yığını ve daha fazlası açısından nasıl farklılık gösteriyor? Bu sefer, ABD hisse senedi tokenizasyonu daha ileri gidebilir mi?
Mirror Protocol’ün mAsset’i esasen bir zincir üstü fiyat sentetik varlıktır. Gerçek dünyada herhangi bir özkaynak veya varlık mülkiyetini temsil etmez, bunun yerine akıllı sözleşmeler aracılığıyla oracle’lar kullanarak gerçek ABD hisse senedi fiyatlarını senkronize ederek “fiyata sabitlenmiş ancak varlıktan ayrılmış” sentetik bir hedef simüle eder. mAsset’lerin ihraç edilmesi, aşırı teminatlandırılmış algoritmik stablecoin UST’ye dayanır. Temel stabilite mekanizmasında sistemik riskler ortaya çıktığında, Mayıs 2022’de Terra ekosisteminin çöküşü (UST’nin sabitlenmesinin bozulması) gibi, tüm varlık sistemi hemen değer sıfıra düşme zincirleme reaksiyonuna girer. Bu mimarinin temel sorunu, “haklar” veya “varlıklar” yerine “fiyatı” sabitlemesidir, bu da onu esasen mülkiyet sertifikalarından ziyade türev araçlara daha yakın hale getirir.
Buna karşılık, xStocks tamamen farklı bir varlık temellendirme yapısını benimsemektedir. İsviçre uyum kuruluşu Backed Assets tarafından başlatılmıştır ve net bir temel varlık yapısı zincir dışı (off-chain) doğrulanabilir: gerçek hisse senetleri öncelikle Interactive Brokers gibi aracılık firmaları aracılığıyla satın alınır ve ardından Clearstream, InCore Bank ve Maerki Baumann gibi düzenlenmiş saklayıcılar tarafından tutulur. Tokenların oluşturulması, her xStock tokeninin gerçek bir hisse senedi pozisyonuna karşılık gelmesini sağlamak için “önce satın al, sonra zincir üstü geç” yaklaşımıyla gerçekleştirilir ve bu, her token ile gerçek varlıklar arasında %100 uyum garanti eder. Kısacası, kullanıcıların yaptığı her zincir üstü alım, gerçek hisse senedi işlemleriyle desteklenmektedir.
xStocks tokenları, SPL standardını kullanarak Solana kamu blockchaininde ihraç edilmektedir ve 5x24 saat çevrimiçi ticareti ve anlık uzlaşmayı destekleyerek, geleneksel menkul kıymetler piyasalarının hafta içi ve ticaret saatleriyle sınırlı olan kısıtlamalarını kırmaktadır. Daha da önemlisi, aşırı piyasa koşullarında Mirror gibi DeFi sentetik varlık sistemlerinin maruz kaldığı zayıflıklarla karşılaştırıldığında, xStocks’un varlık yapısı gerçek varlıkları, uyumlu saklama ve çevrimiçi denetlenebilir mekanizmaları içermekte, bu da onu DeFi sentetik varlıklarının bir dokunuşla parçalanma kırılganlığından kurtarmaktadır.
Mirror Protocol’ün doğuşu, 2020 yılında DeFi’nin patlayıcı dönemine denk geldi; bu, zincir üstü ekosisteminde bir düzenleyici boşluk ve deneysel bir çılgınlık dönemiydi. O dönemde KYC/AML (Müşterini Tanı/Kara Para Aklamayı Önleme) yaygın değildi; bunun yerine, anonim, sansürsüz ve sınır tanımayan ticaretin varsayılan bir modu vardı. Mirror, bu dönemde doğdu ve kullanıcılara kimlik doğrulaması olmadan UST veya LUNA teminat göstererek mAssetler oluşturma imkanı tanıdı. Böylece, TSLA ve AAPL gibi ABD hisse senedi eşleştirilmiş varlıkların serbest ticareti mümkün hale geldi ve dünya genelindeki kullanıcılara ABD hisse senetlerinin 7/24 ticaretine olanak sağladı.
Ancak, sentetik varlıklar ve algoritmik stablecoinlere dayanan bu model, düzenleme ve gerçek varlıklardan yoksundur, bu da gelecekte gizli tehlikeler doğurmaktadır. 2022’de, LUNA/UST’nin çöküşü küresel bir şok yarattığında, SEC, Mirror ve Terraform Labs’a karşı dava açtı ve mAssets’ı “kayıtlı menkul kıymetler” olarak açıkça tanımladı. O zamandan beri, zincir üstü sentetik varlıklar bir düzenleyici kışla karşılaştı ve Mirror modeli, Web3’ün gerçek dünya finansına haritalanmasında birinci nesil yolun sonunu işaret eden tipik bir deneysel başarısızlık örneği haline geldi.
Şu anda xStocks’un arkasındaki itici güçler, uyum kaynaklarına ve geleneksel finansal geçmişlere sahip olan Kraken, Robinhood ve Backed Finance gibi TradFi+Web3 hibritleridir. Kraken, AB MiFID II yönergesine uymaktadır ve Backed Assets ile Dinari, menkul kıymet token ihraç lisanslarını almıştır; ticaret KYC/AML doğrulaması gerektirmektedir ve zincir dışı uzlaşma süreci izlenebilir. 2025’te, yeni SEC Başkanı Paul Atkins, tokenizasyonu “finansal dijital devrim” olarak nitelendirmiştir ve politika yönü baskıdan rehberliğe kaymıştır.
Önemli olan, xStocks’un bir hisse tokenı değil, daha çok bir tahvil yapısına sahip izleme varlığı olduğudur; bu, esasen devredilebilir bir stablecoin ve gelir sertifikasına daha yakındır. Bu yapı, düzenleyici menkul kıymet niteliklerinin yüksek engellerini aşabilir, ancak aynı zamanda oy verme hakları ve kurumsal yönetim hakları eksikliğine yol açar ve daha karmaşık bir temettü ve dağıtım yapısını içerir; bu da aracılık eden kuruluşlar (örneğin Kraken’ın Bermuda yan kuruluşu PDSL) aracılığıyla gerçekleştirilmesi gereken bir durumdur. Ayrıca, tahvil modeli vergi ve kayıt açısından uyum avantajları sağlasa da (örneğin damga vergisinin olmaması ve nominal olmaması), xStocks’u “zincir üstü ABD hisse senedi sahipliği” anlatısından uzaklaştırmaktadır; bazı kullanıcılar, “zincir üstü hisse tokenları, vergilerden kaçınmak için oluşturulmuş, hadım edilmiş bir hisse versiyonu gibi görünüyor,” şeklinde ifade etmektedir.
Mirror Protocol, Terra zinciri üzerine inşa edilmiştir ve ekosistemi esasen LUNA ve UST’nin iç döngüsüne dayanmaktadır. O dönemde Terraswap ve Anchor Protocol nispeten olgun işlevlere sahip olmasına rağmen, tek bir ekosistemle sınırlı olmaları nedeniyle zincirler arası iş birliği zorlaşmıştır.
xStocks, çoklu zincir yüksek performanslı kamu zincirlerinde (Arbitrum, Solana, Base gibi) dağıtım yapmayı seçiyor ve çapraz zincir varlık dolaşım yeteneklerine sahip. xStocks’un tokenı, Solana DeFi protokollerinde borç verme ve LP (Likidite Sağlayıcı) madenciliği için kullanılabilir, giderek zincir üstü bileşenliğe yaklaşmaktadır.
Ancak, xStocks’un ticaret deneyimi hâlâ yetersiz likiditeden muzdarip. Şu anda, zincir üstü likiditesi, TSLAx ve SPYx gibi birkaç temel varlıkta yüksek oranda yoğunlaşmış durumda; çok sayıda varlık havuzunun 20’den az işlem yapması, ciddi kaymalar yaşanması ve likidite destek mekanizmalarının eksikliği söz konusu. Ayrıca, xStocks hâlâ sürekli merkeziyetsiz borsa (perp DEX) zincir üstünde benzer bir derin entegrasyon mekanizmasından yoksun, bu da merkezi borsadaki (CEX) sözleşmeler ve ABD hisse senedi CFD (Fark Sözleşmesi) ürünlerine kıyasla genel ticaret deneyiminde belirgin bir boşluk yaratıyor ve bu durum, büyük ölçekli trafik göçü veya kısa vadeli yüksek frekanslı ticaret taleplerini karşılamayı zorlaştırıyor.
defioasis’ten alınan zincir üstü verilere göre, ürün lansmanının ilk günü olan 30 Haziran 2025’te, zincir üstü ticaret hacmi 1.338 milyon dolar oldu, 1.225 benzersiz ticaret kullanıcısı ve 2.510 işlem gerçekleşti.
1 Temmuz’da, hacimde önemli bir artışa rağmen, işlem hacmi 6.64 milyon dolara yükseldi, 6.565 yeni bağımsız işlem kullanıcısı ve işlem sayısı 17.879’a fırladı ancak ticaret birkaç varlık üzerinde yoğunlaşmaya devam etti.
Ticaret, TSLAx (1.71 milyon dolar), SPYx (1.53 milyon dolar) ve CRCLx (940.000 dolar) gibi en yüksek varlıklarda yoğunlaşırken, diğer hedeflerin çoğunda çok sınırlı ticaret yapılmakta, bazı varlık havuzları ise sıfır likiditeye sahip olduğundan etkili eşleştirmeyi desteklemek zorlaşmaktadır.
Stablecoin yasalarının kademeli uygulanması bağlamında, piyasanın uyum ve tokenizasyon konusuna olan dikkati son derece yüksektir. Ancak, hisse senedi tokenizasyonu, geleneksel hisse senedi piyasalarının yerini almak anlamına gelmez; hisse senedi tokenizasyonunun en büyük değeri, geleneksel yatırımcılara kripto dünyasına bağlanma ve kapıları açma fırsatı sunarken, kripto kullanıcılarına da gerçek dünya varlıklarını temellendirmek için araçlar sağlamasında yatmaktadır. Bitcoin ve Ethereum ETF’lerinin tanıtımı, ana akım sermayenin kripto piyasasına girmesini mümkün kıldığı gibi, hisse senedi tokenizasyonunun da bir sonraki sermaye akışı için önemli bir kanal olması beklenmektedir.
Bu makale, jelabs2024 kaynağından alıntılanmıştır. İçeriğin tüm telif hakları yazara aittir. Telif haklarına ilişkin sorularınız için bizimle iletişime geçebilirsiniz.
Paylaş
İçindekiler