Dolar Artık Cevap Olmadığında: Ray Dalio’nun 2025 Varlık Manzarasına Bakışı

Ray Dalio’nun 2025 Yıl Sonu Değerlendirmesi: ABD dolarının sistematik değer kaybı, altının en iyi performans gösteren büyük varlık sınıfı olarak öne çıkması ve güçlü para birimleri perspektifinden bakıldığında ABD hisse senetlerinin küresel piyasaların gerisinde kalması. Bu yazı; para birimleri, borç, faiz oranları ve politik döngülerin küresel sermaye hareketlerini nasıl birlikte şekillendirdiğini ve “Büyük Döngü (Big Cycle)” çerçevesinde riskler ile fırsatların bundan sonraki aşamasını sistematik biçimde ele alıyor.

2025’ten çıkarken, sistematik bir küresel makro yatırımcı olarak, özellikle piyasalarda neler yaşandığını ve bunun arkasındaki mekanikleri değerlendirdim. Bugünkü değerlendirme tam olarak bununla ilgili.

Gerçekler ve getiriler tartışmasız olsa da, ben çoğu kişiden farklı bir bakış açısına sahibim. Çoğu insan 2025’in en büyük yatırım hikâyesini ABD hisseleri—özellikle de ABD merkezli yapay zekâ hisseleri—olarak görürken, bana göre yılın asıl büyük hikâyesi iki başlıkta toplandı:

1. Paranın değerinde yaşananlar (özellikle dolar, diğer itibari para birimleri ve altın)
2. ABD hisse senetlerinin, mali ve parasal teşvikler, verimlilik artışları ve ABD dışı piyasalara yönelen büyük varlık tahsisleri nedeniyle hem ABD dışı hisse senedi piyasalarının hem de yılın en iyi performans gösteren büyük varlığı olan altının ciddi şekilde gerisinde kalması

Bu değerlendirmede, geçen yıl para/borç/piyasa/ekonomi dinamiğinin nasıl işlediğine bir adım geri çekilerek bakıyorum. Ayrıca “Büyük Döngü”nün evrilen bağlamı içinde diğer dört büyük gücün—politika, jeopolitik, doğa olayları ve teknoloji—küresel makro tabloyu nasıl etkilediğine de kısaca değiniyorum.

1) Paranın Değerinde Ne Oldu?

Dolar; yen karşısında %0,3, renminbi karşısında %4, euro karşısında %12, İsviçre frangı karşısında %13 ve altın karşısında %39 değer kaybetti. Altın burada önemli, çünkü altın hem dünyanın ikinci en büyük rezerv “para birimi” hem de büyük ölçekli tek itibari olmayan para birimi.

Sonuç olarak tüm itibari para birimleri değer kaybetti; en büyük piyasa hareketleri ise en zayıf para birimlerinin en çok değer kaybetmesi ve en güçlü/sert para birimlerinin en fazla değer kazanmasıyla oluştu. Yılın en iyi büyük ölçekli yatırımı altın oldu. Altın, dolar bazında %65 getiri sağlayarak, %18 getiri sunan S&P 500 endeksini %47 oranında geride bıraktı. Başka bir ifadeyle, S&P 500 altın bazında %28 değer kaybetmiş oldu.

Burada hatırlanması gereken bazı temel ilkeler var:
Kendi para biriminiz değer kaybettiğinde, o para birimiyle ölçülen varlıklar yükselmiş gibi görünür. Yani zayıf bir para birimi perspektifinden bakmak, getirileri olduğundan güçlü gösterir. Bu durumda S&P 500; dolar bazlı yatırımcı için %18, yen bazlı yatırımcı için %17, renminbi bazlı yatırımcı için %13, euro bazlı yatırımcı için yalnızca %4, İsviçre frangı bazlı yatırımcı için %3 getiri sağladı. Altın bazlı yatırımcı için ise getiri %-28 oldu.

Para birimindeki hareketler, servet transferleri ve ekonomik sonuçlar açısından son derece kritiktir. Para biriminiz değer kaybettiğinde; satın alma gücünüz düşer, mallarınız başkaları için ucuzlar, başkalarının malları sizin için pahalılaşır. Bu süreçler enflasyonu ve ticaret akımlarını gecikmeli olarak etkiler. Kur riskine karşı korunup korunmamak büyük fark yaratır.
Eğer para birimi hakkında bir görüş almak istemiyorsanız, her zaman en düşük riskli para sepetine hedge edilmiş olmanız ve buradan taktiksel hamleler yapmanız gerekir. Bunun nasıl yapılacağına burada girmeyeceğim.

Tahviller ve Borç Varlıkları

Tahviller, yani borç varlıkları, gelecekte para ödeme vaadidir. Para değer kaybettiğinde, nominal fiyatlar artsa bile reel değer düşer. 2025’te 10 yıllık ABD tahvilleri dolar bazında %9 getiri sağladı (yarısı kupondan, yarısı fiyat artışından). Ancak euro ve İsviçre frangı bazında %-4, altın bazında ise %-34 getiri sundu. Nakit ise daha da kötü bir performans gösterdi.

Bu nedenle yabancı yatırımcıların dolar tahvilleri ve dolardan uzak durması şaşırtıcı değil (kur riski hedge edilmedikçe). Önümüzdeki dönemde yaklaşık 10 trilyon dolarlık borcun çevrilmesi gerekiyor. Aynı zamanda Fed’in reel faizleri aşağı çekmeye meyilli olması bekleniyor. Bu da özellikle uzun vadeli tahvilleri cazibesiz kılıyor ve getiri eğrisinin dikleşmesini olası kılıyor.

2) ABD Hisselerinin Göreceli Zayıflığı

ABD hisseleri dolar bazında güçlü görünse de, güçlü para birimleri cinsinden bakıldığında zayıftı ve ABD dışı hisse senetlerinin gerisinde kaldı. Avrupa hisseleri ABD’yi %23, Çin %21, İngiltere %19, Japonya %10 oranında geçti. Gelişmekte olan piyasalar %34 getiri sağladı.
Bu durum, ABD’den küresel piyasalara doğru ciddi sermaye kaymalarını ve servet yeniden dağılımını beraberinde getirdi.

ABD hisselerinde getiriler güçlü kâr artışı ve çarpan genişlemesinden geldi. S&P 500’de kârlar %12 arttı, F/K oranı yaklaşık %5 yükseldi ve temettü verimi %1 civarındaydı. “Muhteşem 7” dışındaki şirketler bile %9 kâr artışı gösterdi. Ancak bu kâr artışlarının önemli kısmı sermaye sahiplerine gitti; iş gücüne daha az yansıdı. Bu da politik gerilimleri artıran temel faktörlerden biri.

Değerlemeler, Fed ve Gelecek Getiriler

Yüksek çarpanlar ve dar kredi spread’leri, gelecekte düşük getirilerin habercisi. Uzun vadeli beklenen hisse senedi getirisi %4,7 civarında; bu da tarihsel olarak çok düşük bir seviye. Kredi spread’leri de tarihsel diplerde.

Fed’in gevşek duruşu varlık fiyatlarını destekleyebilir, ancak bu aynı zamanda balon riskini de artırıyor. Reflasyonist politikalar likit varlıklara yaradı, ancak VC, private equity ve gayrimenkul gibi likit olmayan alanlar zorlanıyor.

Politika, Jeopolitik ve Büyük Döngü

2025’te politik düzen piyasalarda belirleyici oldu. Trump yönetiminin politikaları;

• Kapitalizmi kaldıraçlayan agresif teşvikler,

• Koruyucu ticaret politikaları,

• Gelir ve servet eşitsizliğini artıran sonuçlar doğurdu.

Bu durum, “paranın değeri” meselesini 2026’nın en büyük siyasi konusu haline getiriyor.
Jeopolitikte ise çok taraflılıktan tek taraflılığa geçiş hızlandı; askeri harcamalar, borçlanma ve altına yönelim arttı. ABD varlıklarına olan talep görece zayıfladı.
İklim krizi ilerlerken, teknoloji tarafında yapay zekâ büyük bir balonun erken evrelerinde. Bu konuya ayrıca değineceğim.

Sonuç

Borç/para/piyasa/ekonomi dinamiği, iç politika, jeopolitik, doğa ve teknoloji güçleri birlikte çalışarak “Büyük Döngü”yü şekillendirmeye devam ediyor. Bu çerçeveyi anlamak; tarihsel kalıpları, neden-sonuç ilişkilerini ve sistematik düşünmeyi gerektiriyor.

Portföy pozisyonlaması konusunda spesifik tavsiye vermek istemiyorum; ancak en önemli şey, kendi kararlarını alabilecek bilgi ve sistematiğe sahip olmak. Bu nedenle, yatırım prensiplerini anlamak her zamankinden daha kritik.

Bu makale, Ray Dalio kaynağından alıntılanmıştır. Telif haklarına ilişkin sorularınız için bizimle iletişime geçebilirsiniz.